近日，泡泡玛特交出了2026年上半年的成绩单。

报告期内，泡泡玛特实现营收171.7亿元，同比增长23.8%；经调整后净利润51.6亿元，经调整后净利润率30%，毛利率69.7%。看似优异的财报，营收、净利润却均未能符合资本预期。21日，泡泡玛特收报149港元/股，跌3.06%，市值1984亿港元，较2025年8月的历史高点已缩水超五成。

而这背后，是投资者对泡泡玛特海外市场表现的期待落空了。

一、「运气」不再之后

2025年可谓是泡泡玛特的「封神之年」。泡泡玛特2025年全年营收371.2亿元，同比增长184.7%，经调整净利润130.8亿元，暴涨284.5%，仅LABUBU所属的THE MONSTERS全年就实现营收141.6亿元。海外收入162.7亿元，占比43.8%，美洲市场更是一年增加了七倍多。

创始人、CEO王宁如此评价：「去年我们确实有运气，很多意想不到的流量，带来了非常快速的业绩增长。」但运气不会年年都有。

2026年上半年，泡泡玛特海外市场收入49.72亿元，同比下降超11%。曾经最耀眼的美洲市场，门店数量半年净增22家，营收却下滑了16.5%。海外亚太地区下降9.7%。海外唯一保持增长的是欧洲及其他地区，同比增长5.9%。

泡泡玛特将其归结为「外部流量红利消退」及「核心IP热度回归常态」。财报显示，LABUBU所属的THE MONSTERS家族今年上半年收入44.5亿元，虽然仍是泡泡玛特旗下的第一大IP，但同比下滑7.5%。

2025年高速增长带来的销售预测偏差，也让泡泡玛特面临库存问题。财报显示，泡泡玛特存货从2025年底的54.73亿元增至61.02亿元，周转天数从123天陡增至201天。

「今年上半年的压力比我们预期大很多，也确实面临了很多困难和挑战，这是之前没有预料到的。」王宁在业绩会上承认，今年大概率完不成年初设定的20%全年业绩增长目标。

二、不止是LABUBU不火了

回望2025年，泡泡玛特凭借LABUBU在海外市场风光无限，这也是其去年业绩大幅拉升的重要原因。从东南亚到欧美市场，LABUBU用不到半年时间席卷全球。2025年4月，LABUBU第三代搪胶毛绒挂件「前方高能」系列全球发售时，泡泡玛特官方应用一度登上美国APP STORE购物榜第一名。

在王宁看来，去年是「一美遮百丑」、问题很多的一年，尤其运营各环节问题较多。「顾客去店里，要么是售罄，要么是在抢购，要么是在长时间排队，我们不认为那是一个应该有的常态。」他表示，泡泡玛特今年在着手解决各个环节的问题。

泡泡玛特首席运营官司德在业绩会上透露，泡泡玛特大批海外员工均为去年新入职，对品牌认知仅局限于Labubu 3.0，专业积淀甚至不及普通用户。在潮玩文化、用户基础、团队能力均未充分沉淀的前提下，海外市场迎来短期销售爆发，后续流量退潮后业绩随之明显回落，成为当前海外业务最大挑战。

这些问题在高速增长时期被亮眼的数字掩盖，一旦增速放缓，所有短板都暴露在聚光灯下。

三、谁能代替LABUBU？

快消领域从来不缺一夜封神的故事，也没有永恒的顶流IP。LABUBU热度退潮是意料之中，但LABUBU降温后，泡泡玛特的「潮玩帝国」要靠什么撑起资本市场的期望？

从财报看，星星人或成「接棒者」。今年上半年，星星人收入达26.5亿元，同比暴增580.6%，收入占比从2.8%跃升至15.4%，一跃成为泡泡玛特第二大IP。然而，星星人能否像LABUBU那样在全球范围内持续输出商业价值，尚待时间验证。目前THE MONSTERS的收入仍是星星人的1.7倍，泡泡玛特头部IP集中度依然较高。

泡泡玛特也在不断试水新IP。2025年下半年以来，推新节奏明显加快，但市场热情并未同步跟上。Supertutu、「放学后的Merodi」等新IP均反响平淡，部分产品甚至未正式发售就遭遇负面评价。批量孵化IP的泡泡玛特，依然难以摇中下一个「LABUBU」。

四、「调整」还要多久

对于泡泡玛特的发展，王宁多次强调，2026年为「调整年」，销售不是主要目标，不会采取过于激进的销售或扩张策略去强行完成目标。从业绩会的反馈来看，泡泡玛特将着手解决库存问题，海外门店更注重质量而非数量，并持续丰富产品矩阵。

尽管王宁称，LABUBU销售额占比回落意味着泡泡玛特的IP结构更加健康，但泡泡玛特显然不愿意放任这个最赚钱的IP就此继续下滑。今年5月的电话会上，泡泡玛特宣布下半年将围绕LABUBU推出两大新品。与索尼影业合作的真人动画电影也在推进中，将由《帕丁顿熊》系列导演保罗·金执导。此外，LABUBU还作为特邀嘉宾亮相了2026年美加墨世界杯开幕式，再次掀起一波热度。

与此同时，泡泡玛特也在推动星星人向外走。司德表示，星星人下半年会把偶装表演带到新加坡以及更多国家和地区，海外市场的拓展才刚刚开始。

一路狂飙之后，想要放缓节奏慢慢「调整」的泡泡玛特，能否证明自己不是一家靠运气爆红的公司，仍需时间验证。